单篇博客：底牌组合详解

曾经被冠以“亚洲啤酒之王”称号的企业，目前正面临市场对其价值的重新评估。

最近，百威亚太发布公告指出，由于中国内地子公司进行内部重组产生了税务支出，以及针对印度业务计提了应收款项减值准备，预计这些因素将对第三季度的利润造成大约8200万美元的不利影响。

2019年，百威亚太在香港交易所上市，正好赶上了中国啤酒消费升级的浪潮。当时，这家拥有百威、科罗娜、福佳等国际品牌的公司，是亚太地区规模最大的高端啤酒企业。

但七年后的今天，过去的辉煌正在逐渐消退。截至2026年10月12日，百威亚太的收盘价为5.79港元，相比27港元的发行价下跌了约78.6%。相较于其巅峰时期超过4000亿港元的市值，目前公司的市值已经蒸发了超过3000亿港元。

在2024年和2025年，百威亚太的营收和销售量持续走低。最新的半年报显示，集团归属于母公司的净利润有所上升，但营收和核心经营利润仍在下降，曾经是主要增长引擎的中国市场依然没有走出调整阶段。

百威的增长放缓，而中国啤酒高端化的故事却仍在火热上演。

然而，随着啤酒消费场景的变化，越来越多的本土企业进入高端市场，百威过去赖以生存的竞争优势正面临全新的挑战。

连续8个季度销量下滑

百威亚太的下滑趋势早有迹象。截至2025年底，按单季度计算，公司的啤酒销量和营收已经连续8个季度出现同比下降。

从更长的时间跨度来看，2024年至2025年，百威亚太连续两年在销量和营收上双双下滑，其中中国市场的压力尤为显著。

2025年，百威中国市场的销量同比减少了8.6%，成为拖累集团整体业绩的主要因素。百威亚太首席执行官程衍俊在年度业绩报告中直言，中国市场的表现“低于我们的潜力”。

不过，聚焦整个行业，同样在2025年，中国啤酒企业普遍面临消费需求分化、餐饮场景恢复不如预期等压力，但华润啤酒全年销量仍同比增长1.4%，达到1103万千升，其中高档及以上产品销量继续保持中高单位数增长。青岛啤酒的销量也同比增长1.5%，中高端以上产品增长5.2%。

这表明，行业环境只能解释百威亚太所面临的部分压力，却无法完全解释其困境。

进入2026年，这种分化趋势仍在持续。上半年，百威中国销量继续下降6.0%；第二季度降幅进一步扩大至9.7%。连续失去销量，这比短期的收入波动更值得警惕。

更明显的信号来自利润端。

2026年上半年，百威亚太整体销量同比下降2.2%，收入下降1.4%，正常化EBITDA下降8.9%；第二季度中国市场收入下降8.6%，正常化EBITDA则下降15.9%。在销量尚未稳定之际，盈利能力承受了更大的压力。

啤酒是一门讲究规模的生意。销量下降时，生产、物流、渠道维护等固定成本并不会同步减少；同时，为了寻找新的增长点，企业还需持续投入市场费用。2026年上半年，百威亚太的销售及营销费用从去年同期的5.24亿美元增加到5.84亿美元。公司也指出，商业投入增加和经营去杠杆，是正常化EBITDA承压的原因之一。

由此形成了一个现实局面：销量尚未恢复，而寻找新销量的成本却在攀升。

2026年上半年，百威亚太归属于母公司的净利润升至4.73亿美元，同比增长15.6%，但反映主营经营能力的正常化EBITDA仍在下降。对资本市场而言，后者显然更能说明问题。

百威目前真正面临的，已经不仅仅是需求周期的一次波动。更深层的问题浮出水面：过去依靠高端品牌、高毛利和强大渠道建立起来的增长模式，是否还适应今天的中国啤酒市场？

昔日的荣光，如今的代价

一瓶冰镇百威，一支瓶口塞着柠檬片的科罗娜，曾是酒吧、KTV、音乐节现场最常见的搭配。只是它们的价格往往远高于便利店中的同类产品。

这种价差，恰恰隐藏着百威过去在中国市场最重要的生意逻辑。

消费者购买的不仅仅是一瓶啤酒，他们也在为社交氛围和品牌形象买单。凭借对餐饮、夜场等即饮渠道的长期经营，百威将国际品牌带来的认知优势转化成了更高的品牌溢价。

百威的产品矩阵也为这套模式提供了充足的“武器”。目前，百威亚太在亚太地区经营超过50个啤酒品牌，从主品牌百威，到定位更高的科罗娜、福佳、时代，再到覆盖大众消费市场的哈尔滨，形成了横跨不同消费人群和场景的产品组合。

在中国啤酒消费升级最迅猛的时期，这套组合一度非常奏效。2015年，百威亚太在中国高端啤酒市场的份额一度达到49.1%，接近半壁江山。

但渠道的风向正在改变。根据兴业证券援引欧睿的数据，2024年中国啤酒行业即饮和非即饮渠道销量占比分别约为48%和52%，非即饮渠道已经反超即饮渠道。

到2025年，百威管理层在业绩会上透露，中国啤酒行业非即饮渠道占比已经升至约60%，而百威自身仅略高于50%。公司管理层也承认，在家庭消费和O2O等渠道上的布局，与行业存在差距。

曾经让百威受益的渠道结构，由此显露出了另一面“负担”。

在酒吧，一瓶啤酒可以借助灯光、音乐和社交氛围获得溢价，但到了便利店、商超或即时零售平台，消费者面对的是可以直接比较价格、规格和促销力度的商品。从现场消费转向买回家喝，不仅仅是更换了一个销售地点，也意味着品牌需要重新证明高价格的合理性。

更麻烦的是，百威在新的趋势价格带上并不占优势。2025年底，百威亚太首席市场营销官车祁在公司销售大会上提到，8元左右的中高端产品已占中国啤酒销量约15%，但百威在这一价格带“几乎没有代表产品”。而这恰恰是雪花纯生、青岛经典1903等本土产品竞争激烈的区域。

补课已经被提上日程。百威亚太加大了非即饮和O2O渠道的投入，数字化销售平台BEES已覆盖中国超过320个城市；2026年上半年，中国O2O业务实现了双位数增长。同时，百威黑金加速全国化，科罗娜也通过罐装等新包装拓展家庭消费场景。

但渠道转型需要时间，也需要成本。2025年第四季度，百威中国销量下降3.9%，收入却下降11.4%，每百升收入下滑7.7%。公司解释，其中一个原因正是增加投入，以支持经销商并在非即饮及新兴渠道中激活品牌。

这构成了一个微妙的处境：过去越擅长夜场和高端餐饮，如今调整渠道结构的任务就越重。

昔日的优势并没有完全消失，但消费场景改变之后，它不再天然意味着增长。百威需要做的，是在守住高端品牌溢价的同时，重新进入消费者正在迁移的新场景。而在那里，等待它的已经不仅仅是渠道变化，还有一批今非昔比的本土竞争者。

“中国啤酒之王”易主，高端化红利不再由百威独享

百威曾经最强的地方，恰恰也是今天竞争最激烈的地方。

十多年前，中国啤酒市场仍以大众产品为主，高端啤酒只是少数。2013年至2018年，高端及超高端啤酒消费量占比从10.9%提升至16.4%，增长很快，但远未成为主流。

百威正是在这个阶段率先占住了高端市场。

凭借百威、科罗娜、福佳等国际品牌，占据夜场、餐饮等即饮消费渠道，百威在国内啤酒企业尚未大规模向上突破之前，就建立起了明显的品牌和价格优势。2019年，按销量计算，百威在中国高端啤酒市场份额约40%，同期青岛啤酒约6.7%。

这意味着，百威最初享受的与其说是“全行业高端化”的红利，不如说是在中国高端啤酒供给尚不充分时形成的先发优势。

但随着啤酒行业从增量进入存量，本土巨头集体向上突破。

华润、青岛、燕京都在过去几年将中高端产品作为核心增长方向。2026年上半年，华润次高档及以上啤酒销量同比增长超过10%，占总销量比例已经超过26%，其中喜力销量增长超过20%；同期青岛啤酒中高端以上产品销量达到204.4万千升，同比增长2.6%。

行业整体排位也出现了一个颇具象征意义的变化。

2025年上半年，华润啤酒实现营业额239.42亿元，而百威亚太收入为31.36亿美元，折合人民币约223亿元。以两家上市公司合并口径计算，华润首次在营收上超过百威亚太，拿下国内主要啤酒上市公司的营收第一。

这一比较并非完全同口径——百威亚太收入还包括韩国、印度等市场，华润则包含少量白酒业务。但它仍然释放出清晰信号：过去靠高端产品获得更高收入规模的百威，正在被同时拥有规模优势和高端增长能力的本土龙头追上。

到2026年上半年，这一趋势仍在延续，且高端市场的玩家还在不断增加。

除了头部酒企，一些区域品牌也开始向传统格局发起冲击。典型如金星啤酒，2024年推出“中式精酿”后迅速放量，2025年前三季度相关产品收入达到8.67亿元，占总收入78.1%；公司同期总营收达到11.1亿元，同比增长191.2%。

这类企业体量仍无法与百威、华润相比，但它们说明，高端啤酒已经不再只有一种玩法。

过去，消费者从大众啤酒向上升级时，首先想到的往往是国际品牌；如今，8元以上的经典大单品以及鲜啤、精酿、风味啤酒不断涌现，高端消费已经被切分成更多细分需求。

百威仍在优势市场占据头部地位。欧睿数据显示，其在中国高端啤酒市场的份额仍约四成，但相比2015年的49.1%已有明显下降。

中国啤酒的高端化并没有结束，结束的或许是那个凭借先发优势就能自然获得增长的时代。

当华润在收入规模上跨过百威，当青岛、燕京不断释放中高端产品，当区域品牌从更细分的风味需求切入，百威需要重新回答一个问题：在一个越来越丰盛的市场里，百威、科罗娜这些曾经代表“喝得更好”的品牌，今天还能靠什么继续让消费者愿意支付更多？